經歷前期加速的發展,在春節提前、經濟低迷等因素對行業零售造成普遍壓力的背景下,一季度公司主動幫助渠道去庫存,以及內部銷售隊伍調整,使得業績增長放緩較多。但公司今年希望通過主動釋放渠道的庫存壓力,以及加大多品牌的推進,希望在下半年體現出效果。短期內盡管業績表現確實存在一些壓力,但待階段性庫存壓力得到合理釋放,且內部人員調整磨合更好后,預計下半年的增長會隨之得到逐步的恢復,可關注下半年增速提升。

       幫助渠道去庫存,以及內部銷售隊伍調整,使得公司一季度業績增長放緩較多。一季度公司實現營業收入6.14億元,同比增長5.35%,營業利潤和凈利潤分別為1.29和1.06億元,同比分別增長18.32%和6.33%。業績增速放緩較多,主要原因在于:春節提前、經濟低迷等因素對行業零售造成普遍壓力;公司為幫助加盟商去除終端庫存壓力,發貨不多,特別是促銷品的發貨不多;為了更好的配合多品牌發展戰略,公司對內部銷售隊伍也進行了較大的調整,對客戶情況還不是很熟悉,需要一個磨合的時間。

       發貨多為正價品使得毛利率大幅提升,人員增加較多導致費用上升較多。從盈利情況上看,由于終端庫存有些壓力,公司一季度沒有往終端過多發貨,發貨也多為正價品,因此毛利率提升非常大,一季度綜合毛利率達到了46.70%,同比提高了6.62個百分點。但是由于公司人員增加較多,加薪等原因,使得費用率也提高較快,銷售費用率和管理費用率同比分別提高了2.69和2.05個百分點,不過公司也提早注意到了人員增加帶來的費用上升的問題,從3月份開始比較重視費用控制。毛利率的大幅提升被費用率的提高所抵消,使得利潤增長沒有獲得比收入增章更明顯快的速度。

        加盟模式主導,報表庫存不完全反映終端情況,但公司主動給予加盟商壓力的釋放,更利于長期的可持續發展。現金流情況總體正常。一季度末庫存約為6.17億元,較年初增長19.34%,但由于加盟模式主導的公司,報表庫存不完全反映終端情況,公司目前終端還處于給予加盟商釋放壓力的階段,公司也主動不給終端增加發貨壓力,更利于長期可持續發展。經營性現金流4242萬,雖下降了65.98%,但整體還處于較正常的水平。

       12年力推多品牌發展,開店速度明顯加快。公司為了使得后續保持持續快速的發展,今年在多品牌的推進上投入力度較大。一季度開店數量達到150家,開店速度明顯比前兩年加快。公司今年在其他品牌中,主要精力集中在優家的發展上,待下半年新開店逐步產生一些效益,開店速度的加快預計給予業績增長更多的支撐。

       盈利預測與投資建議:由于前幾年高速的發展,以及去年四季度開始遇到經濟低迷等多因素困擾,家紡消費終端一季度較低迷,市場對于國內家紡行業的發展前景出現一定程度的擔憂及質疑。短期內盡管家紡消費確實會因經濟低迷、房地產調控及前幾年高速發展導致一些問題,從而使得增速有所放緩,但由于目前行業整體還處于較為年輕的發展階段,國內對中高檔家紡有消費能力的人群尚有不少還未形成對中高端家紡品牌的購買,以及家紡龍頭品牌的全國性布局尚有較好的空間,渠道推力足。我們認為待行業壓力有所釋放后,家紡行業的較快速發展還是可期的。

       從羅萊自身的角度看,公司今年希望通過主動幫助渠道去庫存,以及加大多品牌的推進,希望在下半年體現效果。待階段性庫存壓力得到合理釋放,且內部人員調整磨合更好后,我們預計下半年的增長會隨之得到逐步的恢復,可關注下半年增速提升。根據一季報情況,略微調整12-14年的EPS分別為3.45、4.24和5.90元/股,對應12年PE為19.6倍。考慮到公司為加盟商提供緩釋期,更利于長期可持續發展,且下半年增長預計會提升,而國內品牌家紡行業還比較年輕,空間尚存,維持“強烈推薦-A”的投資評級。半年目標價可以12年25倍估值為中樞,目標價格中樞為86.19元。

      風險因素:房地產長期低迷拖累家紡銷售;終端庫存高于預期的風險;多品牌發展費用高企的風險。