凈利潤略超我們預期

　　公司前三季度實現(xiàn)銷售收入9.9 億元,同比增長6%,凈利潤5,754 萬元,同比增長14%,較上半年12%有所提升;毛利率44.3%,同比提升0.3 個百分點,銷售費用率28.8%,同比下降2.5 個百分點,管理費用由于股權(quán)激勵費用攤銷同比上升2.2 個百分點。經(jīng)營性現(xiàn)金流好轉(zhuǎn),由負轉(zhuǎn)正至1,304 萬元,財務(wù)費用也由上年利息凈支出轉(zhuǎn)為利息凈收入。

　　毛利率改善、有效稅率降低使得三季度凈利大幅增長

　　公司第三季度實現(xiàn)凈利潤410 萬元,在全年占比較低,同比增長54%,一方面是基數(shù)較低,另一方面則得益于毛利率同比改善以及有效稅率降低。公司實現(xiàn)銷售收入2.7 億元,基本與上期持平(-0.03%),增速環(huán)比放緩,我們認為在加盟商階段性補庫以及集中促銷后,加盟業(yè)務(wù)出現(xiàn)小幅下滑,但公司直營表現(xiàn)良好,收入仍有雙位數(shù)的增長。得益于直營占比提升,公司三季度毛利率同比大幅改善4.7 個百分點。

　　子品牌推進良好

　　我們認為終端去庫存基本到位,經(jīng)營環(huán)境處于緩慢復蘇中,公司毛利率同比環(huán)比改善也說明促銷壓力有所緩解、產(chǎn)品銷售新品占比提升。在子品牌的驅(qū)動下,公司門店恢復增長,我們認為平實美學在重新梳理定位以及渠道策略后,三季度增長明顯;夢潔寶貝則保持50%以上的快速增長。

　　估值:目標價9.9 元,“中性”評級

　　我們基于瑞銀VCAM 模型進行現(xiàn)金流貼現(xiàn)(WACC=8.3%),得出目標價9.9 元,“中性”評級。